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上周在东京，大屏幕上显示的日经指数。

_图片来源：Issei Kato/Reuters_



James Mackintosh

2024年2月21日14:05 CST 更新



日本日经225指数距离1989年的高点仅一步之遥，结束了投资者长达34年的煎熬期。无论是在日本还是在美国，这都是值得庆祝的事情，但另一方面，如果�此来解读股票投资则有很大的缺陷。

值得庆祝的原因是显而易见的，因为日本股市已大幅飙�。尽管日经指数对推�美国股市的人工智能热潮的敞口相对较小，但自去年年初以来，按美元计算，日经指数的表现几乎与标普500指数完
全一致。

�过，说�值得庆祝也是有理由的，既有宏观方面的原因，也有核心投资方面的原因。

这个最高点�映的是之�情况有多么糟糕，这并�是人们通常会庆祝的情况。这更像一场葬礼，而�是一场生日会。日本股市在1989年最后一个交易日见顶，此后日经指数一路跌去了逾80%。

投资者一蹶�振，日经指数的跌幅与标普500指数的�身在1929年至1933年大萧条期间的跌幅相当，尽管花费的时间更长。美国股市花了四分之一个世纪�创出新高。

�那么明显但更�要的一点是，长期而言指数数字真的�太�要。与道琼斯指数一样，日经指数也是衡量市场的蹩脚方法。指数�包括投资者获得的股息，也�算上通货膨胀的�利影�。而且衡
量史上最大泡沫之一高峰期以来的回报水平，对我们预测未来几乎没有任何启示。

优衣库的所有者迅销在日经指数的�比近11%。

_图片来源：Richard A. Brooks/Agence France-Presse/Getty Images_

日经指数是一个有缺陷的指标。该指数最初由同�报纸于1950年创立，采用股票价格平均法，因此价格高的股票比价格低的股票影�更大。这样做�太聪明，因为股票价格是公司选择发行多少股�
�的人为结果，就像道琼斯指数一样，这会导致一些奇怪的结果。

日经指数最大的成分股是时装连锁店优衣库(Uniqlo)的所有者迅销(Fast Retailing)，�比近11%。日本市值最高的丰田汽车公司(Toyota Motor)�1.4%。如果与其他�要指数一样按股票市值排序，则迅销�比�
到2%，是第七大成分股。

这本可以一笑置之，但与道琼斯指数�同，日经指数真的很�要。基于日经指数的期货合约的交易量远超基于东证指数的合约；东证指数是日本证券交易所提供的更好的衡量标准。因此，巨额资
金在依�一��太能帮助决定资本应如何在公司之间分�的指标而流动。

如果以东证指数而非日经指数衡量，股票价格�比1989年12月的峰值低8%以上。因此，无论如何，庆祝股价�创新高都为时尚早。

股息至关�要。从长远来看，股息�投资的�利效应会对回报产生巨大影�。过去�个世纪中，美国股票在�计算股息（忽略成本和税收）的情况下，100美元可以变成6,200美元，而计算股息的话�
��将变成25,000美元。日本的情况也是如此，目�日本2%的股息收益率远高于美国。

如果一�投资者在此�的泡沫顶端买入股票并把股息�投资，到2021年3月就能收回所有�失。当时我们�知为何忘了开派对庆祝。

通货膨胀也很�要。对日本的资产所有者来说，好消息是长达15年的通缩意味着东西越来越便宜，因此在那个所谓的“失去的�年”里，他们的资产价值并没有像其他地方一样被通货膨胀侵蚀。�
��消息是，�使剔除通胀因素，其他地方的回报率也要高得多。更糟糕的是，“失去的�年”�后的通胀使得日经指数（以及东证指数）剔除通胀后的价值（�包括股息）�然大大低于1989年的峰
值。

尽管通缩往往伴随着本币汇率走高，但日本投资者甚至没有得到日圆走强这一补偿：日本过去�年的经济刺激政策使日圆贬值至1989年泡沫经济高峰时的水平。

但日本毕竟告别了泡沫带来的影�，真正值得庆祝的原因是心理方面的。

抛开有缺陷指数的�义价格，看看这个国家的实际变化。时间治愈了创伤，使日本的银行得以�建，公司得以克�20世纪80年代疯狂的过度投资，消费者得以摆脱价格会�断走低、工资会停滞��
的通缩心态。估值也随之下�。私营部门已经�苏，虽然政府�然债台高筑，但日本企业的吸引力大大增强。

这些情况值得开个派对庆祝一番。



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Wed, 21 Feb 2024 14:33:03 +0800

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